應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力，2020年要保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，除了積極的財(cái)政政策要大力提質(zhì)增效，貨幣政策也要密切配合。只有貨幣政策配合，才能一方面為財(cái)政擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金輔助，另一方面維護(hù)金融穩(wěn)定，保證充足的資金供給以助力穩(wěn)增長。

智說中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神（3）

近日召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，要繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。其中，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動(dòng)性合理充裕，貨幣信貸、社會(huì)融資規(guī)模增長同經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)，降低社會(huì)融資成本。要深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，增加制造業(yè)中長期融資，更好緩解民營和中小微企業(yè)融資難融資貴問題。

周期性和結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致本輪經(jīng)濟(jì)下行

2019年以來，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的內(nèi)外部環(huán)境更趨復(fù)雜多變。在這種背景下，政府加大政策逆周期調(diào)節(jié)、實(shí)施“六穩(wěn)”政策，國民經(jīng)濟(jì)總體運(yùn)行在合理區(qū)間，前三季度GDP增長6.2%，預(yù)計(jì)全年增長6.1%左右。但從季度來看，經(jīng)濟(jì)下行壓力卻在持續(xù)增大，一季度GDP增長6.4%，二季度增長6.2%，三季度增長6%。本輪經(jīng)濟(jì)下行是周期性因素和結(jié)構(gòu)性因素共同作用的結(jié)果。從周期性因素來看，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向逆轉(zhuǎn)，外部需求減弱。從結(jié)構(gòu)性因素看，我國低成本優(yōu)勢逐步減弱，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式亟待轉(zhuǎn)變，仍處于轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵階段。

第一，外部不確定性不斷增大，經(jīng)濟(jì)的和非經(jīng)濟(jì)的沖擊明顯增多。

始于2018年的全球經(jīng)貿(mào)摩擦在2019年愈演愈烈，持續(xù)影響全球貿(mào)易和投資增長，英國脫歐一波三折，部分地區(qū)地緣政治、國內(nèi)政治的突發(fā)事件頻發(fā)。全球政經(jīng)環(huán)境發(fā)生了根本性變化，保守主義和多邊化代替了自由主義和一體化，民族主義代替了國際主義，地緣政治、民族宗教甚至意識(shí)形態(tài)沖突此起彼伏。

外部環(huán)境的這些重大變化對(duì)我國經(jīng)濟(jì)金融帶來了沖擊。一是全球經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和投資增長放緩導(dǎo)致我國外部需求明顯走弱。二是中美貿(mào)易摩擦不斷升級(jí)，且從貿(mào)易、投資向科技、金融等領(lǐng)域蔓延，嚴(yán)重打擊和沖擊市場信心。三是在我國低成本優(yōu)勢減弱、中美貿(mào)易摩擦等影響下，全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)加速，產(chǎn)業(yè)外遷現(xiàn)象值得關(guān)注。

第二，中國經(jīng)濟(jì)處在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換關(guān)鍵期，貿(mào)易摩擦使其“雪上加霜”。

一是貿(mào)易摩擦實(shí)質(zhì)性影響持續(xù)顯現(xiàn)，出口下滑。2018年我國出口形勢總體不錯(cuò)，全年增長9.9%。但自2019年以來，貿(mào)易摩擦實(shí)質(zhì)性影響開始顯現(xiàn)、疊加全球經(jīng)濟(jì)減速，我國出口顯著放緩（前10個(gè)月下降0.2%，其中對(duì)美出口下降11.3%），進(jìn)口負(fù)增長（為-5.1%，其中從美國進(jìn)口下降25.4%）。盡管11月PMI指數(shù)有所好轉(zhuǎn)，預(yù)示著11月對(duì)外貿(mào)易可能會(huì)有改善，但未來形勢依然難言樂觀。因?yàn)榇饲凹诱麝P(guān)稅的滯后效應(yīng)還將顯效，中美貿(mào)易摩擦演進(jìn)路徑不明，嚴(yán)重影響市場信心。貿(mào)易摩擦也影響全球產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈的格局變化。筆者實(shí)地調(diào)研發(fā)現(xiàn)，由于中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系的不確定性仍將在很長一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)，使投資者出現(xiàn)了觀望情緒，有些地方部分外企有轉(zhuǎn)移投資或轉(zhuǎn)移部分產(chǎn)品線的意愿。

二是穩(wěn)投資效果不如預(yù)期，投資增速不升反降。自去年四季度以來，政府加大了基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板政策，這對(duì)緩解基建投資下行和穩(wěn)定投資發(fā)揮了重要作用?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資（不含電力）累計(jì)增速由2018年9月的3.3%回升到今年4月的4.4%，扭轉(zhuǎn)了去年以來基建投資持續(xù)下滑的趨勢。但自2019年5月以來，其增速又開始放緩，7月降至3.8%，9月回升到4.5%，10月份再次放緩，低于市場預(yù)期。另外，“房住不炒”取向不變，中央進(jìn)一步明確“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”。盡管制造業(yè)投資7月有小幅反彈，但未來反彈空間和可持續(xù)性存疑，前10個(gè)月累計(jì)增速已經(jīng)比上半年放緩了0.6個(gè)百分點(diǎn)。

三是經(jīng)濟(jì)下行加上政策調(diào)整，消費(fèi)全面減速。2019年上半年，全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長8.4%，比一季度有所回升。但由于汽車排放標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)換等原因，7月當(dāng)月消費(fèi)僅增長7.6%，8月份進(jìn)一步放緩到7.5%，9月份短暫回升后，10月份再次放緩到7.2%。經(jīng)濟(jì)景氣放緩、失業(yè)率上升，收入少增，同時(shí)疊加政策調(diào)控影響汽車、住房和家電等相關(guān)消費(fèi)，未來消費(fèi)將繼續(xù)承壓。

多重利好因素支撐我國宏觀經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)態(tài)勢

盡管經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，但未來一段時(shí)間，存在三個(gè)因素有助于經(jīng)濟(jì)增長趨穩(wěn)。一是2019年三季度以來穩(wěn)增長政策加碼，市場主體的經(jīng)營環(huán)境、融資環(huán)境總體趨于改善。二是中美貿(mào)易談判重啟，有助于改善市場預(yù)期，股市、匯市等金融市場穩(wěn)定。三是在全球經(jīng)濟(jì)放緩背景下我國經(jīng)濟(jì)相對(duì)優(yōu)勢凸顯，有助于資金回流、市場信心和預(yù)期的穩(wěn)定。伴隨對(duì)外開放力度的加大，我國吸引外資較快增長。2019年前三季度，我國實(shí)際使用外資（人民幣計(jì)）同比增長6.5%，比上年全年提高5.6個(gè)百分點(diǎn)。其中，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)吸收外資保持較高增幅，前三季度同比增長39.8%，占比達(dá)29.8%。

事實(shí)上，近日公布的官方PMI和財(cái)新PMI已經(jīng)印證了這一點(diǎn)。11月中國制造業(yè)PMI指數(shù)為50.2%，環(huán)比10月提高0.9個(gè)百分點(diǎn)，并且生產(chǎn)PMI為52.6%，環(huán)比10月提升1.8個(gè)百分點(diǎn)，新訂單和新出口訂單分別環(huán)比上月提高0.7個(gè)和1.8個(gè)百分點(diǎn)，表明近期宏觀經(jīng)濟(jì)從供需兩端都出現(xiàn)了改善跡象。11月財(cái)新中國PMI指數(shù)51.8%，環(huán)比10月小幅提高了0.1個(gè)百分點(diǎn)。綜合判斷，預(yù)計(jì)2019年四季度我國經(jīng)濟(jì)將有所企穩(wěn)，GDP增長6%左右，全年GDP增長在6.1%左右。

2020年，是“十三五”規(guī)劃的收官之年，也是實(shí)現(xiàn)“兩個(gè)翻番”目標(biāo)、全面建成小康社會(huì)的攻堅(jiān)之年。經(jīng)濟(jì)發(fā)展任務(wù)繁重，而面臨的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)眾多。中國經(jīng)濟(jì)總體上“謹(jǐn)慎樂觀”。從實(shí)現(xiàn)“兩個(gè)翻番”、全面建成小康社會(huì)、跨越“中等收入陷阱”三大目標(biāo)來看，2020年保住6%的增速應(yīng)該成為底線。當(dāng)前和未來一段時(shí)間，我國經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)有，中美貿(mào)易摩擦、豬肉價(jià)格上漲、實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求低迷、債券違約風(fēng)險(xiǎn)或向信貸市場傳導(dǎo)等。

從中長期來看，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平還比較低，依然具有相當(dāng)大的潛力和韌性。一是巨大的國內(nèi)市場是我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的重要條件。二是居民消費(fèi)非物質(zhì)化、個(gè)性化、信息化和智能化等趨勢明顯，消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)將為經(jīng)濟(jì)增長提供持續(xù)動(dòng)力源。三是科技創(chuàng)新能力持續(xù)提升，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)越來越強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)不斷推進(jìn)。四是實(shí)施區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略，形成拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的新增長極。五是我國政府宏觀調(diào)控能力不斷提高，經(jīng)驗(yàn)不斷豐富，并且政策工具多、空間足。

以穩(wěn)健貨幣政策助力經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行

應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力，2020年要保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，除了積極的財(cái)政政策要大力提質(zhì)增效，貨幣政策也要密切配合。只有貨幣政策配合，才能一方面為財(cái)政擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金輔助，另一方面維護(hù)金融穩(wěn)定，保證充足的資金供給以助力穩(wěn)增長。

第一，微調(diào)貨幣政策取向，引導(dǎo)貨幣信貸適度增長。

從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)貨幣政策取向的表述來看，從2018年的“松緊適度”變?yōu)?019年“靈活適度”。綜合多方因素考慮，建議2020年降準(zhǔn)2—3次。降息方面，未來應(yīng)綜合運(yùn)用MLF等措施引導(dǎo)利率下行，降低貨幣市場利率過度波動(dòng)。

加強(qiáng)應(yīng)收賬款拖欠問題專項(xiàng)治理，化解非市場因素造成的貨幣政策傳導(dǎo)“梗阻”。通過加快前期欠款的催收和拖欠懲罰力度，明確應(yīng)收應(yīng)付條件與期限，繼續(xù)強(qiáng)化對(duì)應(yīng)收賬款問題的治理。

防范和化解一些領(lǐng)域出現(xiàn)的新的金融風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)過近幾年的努力，影子銀行、表外業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)金融等領(lǐng)域的金融風(fēng)險(xiǎn)正在轉(zhuǎn)向高位緩釋，情況有所好轉(zhuǎn)。但一些新的領(lǐng)域金融風(fēng)險(xiǎn)亟待關(guān)注，比如地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)、銀行潛在不良、債券違約以及中小微企業(yè)、信用卡、涉房企業(yè)等。

第二，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革由“破”向“立”轉(zhuǎn)變。

從去產(chǎn)能向促轉(zhuǎn)型、謀升級(jí)轉(zhuǎn)變。目前煤炭、鋼鐵去產(chǎn)能任務(wù)已完成。2020年應(yīng)更注重提升產(chǎn)業(yè)鏈水平，通過5G、人工智能等技術(shù)發(fā)展應(yīng)用推動(dòng)工業(yè)化和信息化融合，促進(jìn)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)技術(shù)改造升級(jí)和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

從去杠桿向優(yōu)化杠桿轉(zhuǎn)變。近年來，在去杠桿政策作用下，宏微觀杠桿率穩(wěn)中趨降。未來，去杠桿政策可以向優(yōu)化杠桿轉(zhuǎn)變，這有利于穩(wěn)定市場預(yù)期、提高杠桿效率。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也提出，要保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。這意味著目前我國金融體系總體健康，2020年將以穩(wěn)杠桿為主。

（作者系中國銀行研究院資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家）